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好价格与安全边际

方法来源与边界

本框架吸收巴菲特、芒格和段永平的共同思路：股票是企业所有权，价值来自未来可分配现金流，价格必须与机会成本比较，并为估值错误留出缓冲。

他们没有为所有公司规定统一折价百分比。下述区间是为了让 Skill 可执行而建立的运营校准，不冒充任何人的原话。

第一步：正常化所有者收益

从净利润和自由现金流出发，调整：

• 维持当前竞争位置所必需的经常性资本开支；
• 股权激励及其稀释；
• 一次性损益、投资公允价值变动和会计重分类；
• 营运资本的周期性波动；
• 为维持增长必须持续投入的研发、内容、获客和履约成本。

没有可靠正常化基数时，价格门标记 INSUFFICIENT。

第二步：三情景内在价值

分别设置悲观、基准和乐观情景，至少明示：

• 前 5 年和后 5 年现金流增长；
• 长期利润率与再投资率；
• 折现率/目标回报率；
• 终值增长或退出倍数；
• 净现金、债务、投资资产和少数股东权益；
• 股数及预期稀释/回购。

对参数高度敏感时输出区间，不输出伪精确单点目标价。

第三步：反向估值

从当前市值倒推市场隐含的现金流增速、利润率和终值。回答：

1. 当前价格在押注什么；
2. 这些假设是否需要公司长期接近乐观情景；
3. 哪个变量小幅改变就会大幅改变价值。

第四步：目标回报率与机会成本

目标回报率使用三者中较高者：

• 与投资币种和期限匹配的无风险收益率 + 股权风险补偿；
• 用户可实际获得的广泛指数或备选机会长期回报；
• 用户自己的最低接受回报率。

用户未提供时，可用 10% 名义年化回报 作为长期股权研究的默认校准，同时展示 8% / 10% / 12% 敏感性。这是 Skill 默认值，不是收益保证。

第五步：安全边际校准

安全边际 = (基准内在价值 - 当前价格) / 基准内在价值。

根据不确定性设置最低边际：

可预测性	参考最低安全边际	典型特征
高	15%–20%	稳定需求、稳定现金流、低负债、宽护城河
中	25%–30%	增长变量较多、周期性或监管暴露明显
低	35%–50%+	未盈利、高杠杆、技术替代快、治理或数据不确定

这些是研究规则，不是普遍市场定律。悲观价值低于当前价格时，即使基准情景有上行空间，也要明示下行风险。

价格状态

• 好价格（PASS）：当前价格低于按不确定性调整后的买入上限，基准预期回报不低于目标回报率，且悲观下行可承受。
• 合理价格（WARNING）：接近基准内在价值，可能获得合理回报，但没有足够安全边际。
• 明显昂贵（FAIL）：需要长期接近乐观情景才能达到目标回报，或当前价格高于基准价值且缺乏上行缓冲。
• 证据不足（INSUFFICIENT）：无可靠正常化现金流、当前价格、股数或关键情景假设，不得伪装成 WARNING。

强制输出

价格门必须显示：基准日、当前价格/市值、正常化所有者收益、三情景价值区间、目标回报率、要求安全边际、对应买入上限、当前价格状态、最敏感假设和改变判断的条件。

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